[МУЗЫКА] [МУЗЫКА] [МУЗЫКА] [МУЗЫКА] Итак, агентские издержки ограничивают рост фирмы. Какая проблема, какой круг проблем очень часто анализируется в рамках этой концепции? Это взаимоотношения между собственниками в акционерном обществе и исполнительным менеджментом в акционерном обществе. Собственники в данном случае выступают в качестве принципала, а исполнительный менеджмент, начиная с генерального директора, — в качестве агента. На самом деле, почему именно этот сюжет анализируется чаще всего? Да в действительности объяснение простое: гораздо любопытнее анализировать взаимоотношения между собственниками и менеджерами в компании, чем взаимоотношения между, предположим, менеджером по клинингу и его персоналом, хотя суть агентских проблем, суть агентских издержек от этого совершенно не меняется. Но существует обширная литература и менеджериального плана, и теоретического плана, которая посвящена все-таки взаимоотношениям между собственниками и исполнительным менеджментом, где дается ответ на вопрос, каким же образом исполнительный менеджмент можно дисциплинировать. Что такое в данном случае «дисциплинировать»? В данном случае — это организовать стимулы исполнительного менеджмента таким образом, чтобы его усилия были направлены на достижение результата, важного для собственника. И посмотрим, насколько же много инструментов используется в акционерных обществах для того, чтобы дисциплинировать исполнительный менеджмент. Условно эти инструменты делятся на две группы: это «внешние» инструменты поддержания дисциплины исполнительного менеджмента и «внутренние» инструменты поддержания дисциплины исполнительного менеджмента. Ну что имеется в виду? «Внешние» дисциплины, «внешние» инструменты поддержания дисциплины исполнительного менеджмента. В первую очередь — это конкуренция на том рынке, где действует компания. Вне зависимости от того, какова позиция собственника, если менеджер работает плохо, мы предполагаем, что компания проиграет в конкурентной борьбе. Если компания проиграет в конкурентной борьбе, она либо уйдет с рынка, не важно — в виде закрытия бизнеса или в виде поглощения бизнеса другим более успешным бизнесом. При этом что произойдет с исполнительным менеджментом? Исполнительный менеджмент потеряет свои места. Соответственно, сама по себе конкуренция на целевом рынке дисциплинирует исполнительный менеджмент. Подумаем, насколько хорошо работает этот инструмент дисциплинирования исполнительного менеджмента. И сразу же мы столкнемся с той проблемой, что работа этого инструмента прямо зависит от интенсивности конкуренции на целевом рынке. Если компания занимает на рынке монопольное положение, как бы плохо ни работал исполнительный менеджмент, скорее всего, компания банкротом не станет в обозримом будущем. Замечательно! Итак, если этот инструмент работает недостаточно хорошо, подумаем, может быть, лучше работают другие. Второй важный инструмент — это конкуренция на рынке менеджеров. Конкуренция на рынке менеджеров, что она означает? Если менеджер работает плохо, если исполнительный менеджмент работает плохо, его можно заменить другим. Вас не устраивает генеральный директор, вас как собственника, вы меняете генерального директора. Замечательно! Хорошо ли работает, идеально ли работает этот инструмент? Нет, он работает не идеально. Почему? Ну, во-первых, и мы к этому вернемся ниже, не всегда собственники компаний действительно могут легко поменять исполнительный менеджмент, и это связано просто с ограниченностью возможностей каждого отдельного собственника. Второе соображение — почему конкуренция на рынке менеджеров не идеально дисциплинирует менеджмент? Просто потому, что очень часто собственник или конечный бенефициар сталкивается с необходимостью компромисса. Да, с одной стороны, генеральный директор работает не очень хорошо, с другой стороны, генеральный директор обладает таким комплексом знаний о компании, о рынке, о взаимоотношениях с регулятором, о взаимоотношениях в бизнес-сообществе, о взаимоотношениях с властями, что поменять его — это пойти на большой риск: другой менеджер может больше прилагать усилий, но, не обладая теми самыми важными знаниями, не сможет достичь даже того же уровня результата. Ну и, наконец, третье соображение: почему конкуренция на рынке менеджеров работает не идеально? А потому что хороших менеджеров, в принципе, не очень много, потому что они редкий ресурс. И далеко не всегда можно легко поменять одного генерального директора на другого генерального директора. Третий «внешний» инструмент поддержания дисциплины исполнительного менеджмента в теории — это конкуренция на рынке капитала. Что имеется в виду? Имеется в виду следующее: представим себе акционерное общество. Мы с самого начала начали говорить именно об акционерных обществах. У акционерного общества есть акции, которые торгуются на рынке. Если менеджеры плохо работают, у нас эффективный финансовый рынок. Это значит, что в цене акций отражаются как минимум результаты работы исполнительного менеджмента. И если исполнительный менеджмент работает плохо, то акции компании становятся дешевле. Если акции компании становятся дешевле, компания как минимум становится хорошим объектом для поглощения, после чего она перестает существовать как самостоятельный бизнес, и перед менеджером встает та же самая проблема: take care of your boss, the next may be worse. Замечательно! Иначе говоря, конкуренция на рынке капитала, колебания стоимости акций компании на фондовом рынке сами по себе могут дисциплинировать исполнительный менеджмент. Идеально ли работает этот инструмент? Ну гипотетически на совершенном фондовом рынке идеально. И в том случае, если акции компании на этом фондовом рынке торгуются. Но мы знаем, что эффективный финансовый рынок — это все-таки, скорее, достояние теории, нежели практики. Любые реально существующие финансовые рынки отличаются той или иной степенью неэффективности в том смысле, который вкладывает в это понятие теория финансов. Если же финансовые рынки недостаточно эффективны, мы знаем, что... Или да, или еще совсем просто: или если акции компании вообще на фондовом рынке не торгуются, что крайне характерно для России, или торгуются в очень небольшом, очень небольшом количестве, то и конкуренция на финансовом рынке, на фондовом рынке менеджера в достаточной степени не дисциплинирует, поскольку ни для собственников, ни для него самого колебания курсовой стоимости акций просто-напросто не важны. Один вариант или другой вариант — они важны, но менеджеры могут оказывать влияние на курсовую стоимость акций. Многие корпоративные скандалы последних двух десятилетий, начиная с корпоративного скандала Enron, как раз и показывали случаи, в которых менеджеры могли прилагать усилия не только для того, чтобы объективно увеличить финансовые показатели фирмы, но и для того, чтобы фондовый рынок о фирме не знал плохих новостей. И, соответственно, курсовая стоимость акций формировалась таким образом, как будто бы фирма действует очень хорошо. Итак, ни один «внешний» инструмент дисциплинирования менеджмента не идеален. «Внутренние» инструменты поддержания дисциплины исполнительного менеджмента. Опять пройдемся по теории. Решение общего собрания акционеров. Конечно, если вас не устраивает генеральный директор, то собрание акционеров может генерального директора поменять, но с какой проблемой сталкивается общее собрание акционеров? Общее собрание акционеров сталкивается с одной проблемой. Первое. У общего собрания никогда нет того набора информации, которым располагает исполнительный менеджмент. И вообще говоря, если исполнительный менеджмент может обманывать фондовый рынок, то при определенных условиях исполнительный менеджмент может обманывать и общее собрание. В каком случае обманывать общее собрание легче? В том случае, когда структура собственности акционерного общества распыленная, когда собственников много, когда на общее собрание приходят люди, у каждого из которых очень небольшой пакет акций. В этом случае они сталкиваются с так называемой проблемой коллективных действий. В чем она состоит? Да, конечно, для всего общего собрания было бы крайне выгодно, если бы каждый из акционеров предпринимал усилия, для того чтобы собрать полную информацию о функционировании компании и иметь возможность оценить, хорошо или плохо работал исполнительный менеджмент. Для всего собрания в целом этом выгодно. А для каждого отдельного собственника, который пришел на собрание? Представим себе акционера, у которого на руках крайне большой пакет. Я не иронизирую, это действительно может быть большим пакетом во многих компаниях, который составляет полпроцента акций. Что может оказаться? Может оказаться, что для него издержки на приобретение информации у компании и оценку действий Исполнительного менеджмента – для него по отдельности – выше, чем те выгоды, которые он получит в качестве владельца полупроцента акций компании. И в этом случае что произойдет? Все рассуждают так, поэтому никто не собирает информацию и не оценивает действия исполнительного менеджмента. Okay, недостаточно хорошо работает этот инструмент — советы директоров. Советы директоров — это тот инструмент, преимущественно в европейской континентальной системе корпоративного управления, который был придуман, для того чтобы компенсировать объективную слабость общего собрания. Совет директоров — если он внешний, если это орган, который фактически выполняет надзорные функции в акционерном обществе. Еще раз — это характеристика европейской системы корпоративного управления, американской — в гораздо меньшей степени. Что такое совет директоров? Там сидят внешние люди, которые как раз и способны оценить работу исполнительного менеджмента и представить свой доклад, свою точку зрения общему собранию. Это очень известная проблема в корпоративном управлении, очень большие надежды в корпоративном управлении возлагаются на независимых участников совета директоров. Но в чем здесь проблема? Да, конечно, профессиональный совет директоров способен лучше оценить действия исполнительного менеджмента. Но вообще-то, коллеги, члены совета директоров — абсолютно такие же агенты по отношению к принципалу, как и исполнительный менеджмент. Их структура их стимулов несколько иная, и поэтому — да, конечно, они заинтересованы больше прилагать усилий по раскрытию информации для общего собрания, чем сам генеральный директор, но, опять-таки, их усилия все равно ограничены существованием агентской проблемы. Иначе говоря, это все равно речь идет не об их деньгах, а о ваших, если вы акционер. Поэтому советы директоров работают, но не всегда работают достаточно хорошо, и в общем случае работают не идеально. Третий внутренний инструмент поддержания дисциплины менеджмента — это стимулирующие контракты с менеджментом. Выстройте систему вознаграждения ссполнительного менеджера таким образом, чтобы его вознаграждение зависело от результатов, важных именно для собственников компании, для конечных бенефициаров. Идея прекрасная! Насколько хорошо практически работает этот инструмент? Ну, во-первых, возникает та же самая общая проблема: проблема компромисса между стимулированием и страхованием. Вы не можете организовать вознаграждение генерального директора таким образом, чтобы оно зависело только от результата. Почему? Ну, на секунду прикинем, что у нас вообще-то бывает такая вещь, как экономический цикл. И если у вас вознаграждение менеджеров организовано в рамках так называемого идеального стимулирующего контракта, то на этапе подъема вы будете награждать непричастных, а на этапе экономического спада вы будете наказывать невиновных. И, по сути, стимулирующий эффект такого вознаграждения будет недостаточно высок. И есть еще одна группа проблем, которая хорошо проанализирована в теории контрактов и в организационной экономике, а мы о ней только упомянем. Если вы стремитесь организовать стимулирующие контракты с менеджером, пытаясь в его договор включить какие-то индикаторы, важные для компании, может возникнуть проблема, известная как проблема работы на показатель. По сути, менеджер начнет работать не на увеличение стоимости компании — собственно говоря, это и есть главная его цель — а на достижение тех конкретных индикаторов, которые вы включили в его договор. Подробнее мы углубляться в эту тему не будем. Рекомендую желающим обратиться к теории контрактов и к организационной экономике. Но что, какой вывод мы можем сделать относительно роста компании? Относительно роста компании нам уже все понятно. Проще управлять бизнесом, когда у вас внутри проще контракты. Очень сложно управлять бизнесом, если его внутренняя структура, если его внутренняя структура сложна, если у нас агентские проблемы возникают многократно, если агентские проблемы возникают во всех обособленных подразделениях компании. И поскольку от агентской проблемы собственник всегда теряет деньги, конечно же, объективно мы придем к тому, что компания не будет слишком велика, потому что собственник слишком большой компании всегда будет слишком много терять. Эта история не такая простая, потому что в действительности высоки или низки агентские проблемы, высоки, низки потери одних — это вопрос того, насколько хорошо организованы договоры внутри компании. Но мы с вами сказали, что как бы мы ни старались организовать эти договоры так, чтобы агентские издержки снизились, полностью избежать потерь от агентской проблемы нам не удастся. Итак, к чему мы пришли, рассмотрев проблему морального риска и агентских издержек? Мы пришли к выводу о том, что при прочих равных условиях чем ниже агентские издержки, тем легче расширяться компании, и, с другой стороны, чем быстрее растут агентские издержки с ростом масштаба компании, с ростом компании, тем быстрее компания перестанет расти. [МУЗЫКА] [МУЗЫКА] [МУЗЫКА] [МУЗЫКА]
